Accalmie sur le marché du crédit

Après un été difficile marqué par la crainte d'un ralentissement mondial généralisé et par des événements tels que le scandale de la manipulation par Volkswagen des niveaux d'émission d'oxydes d'azote, les investisseurs ont retrouvé le goût du risque depuis la mi-octobre (graphique 5). La position accommodante adoptée par la BCE en laissant entrevoir un renforcement potentiel de son assouplissement quantitatif pour décembre et l'abaissement des taux d'intérêt chinois ont contribué à rassurer le marché.

Les résultats des entreprises pour le troisième trimestre sont plutôt mitigés mais cela n'a eu que peu d'impact sur les spreads de crédit. Les indicateurs techniques se sont montrés favorables, avec peu d'émissions sur le marché primaire durant la période de publication des résultats.

Nous considérons toujours que dans le contexte de rendements faibles, une reprise progressive en Europe est généralement favorable aux obligations d'entreprises. Toutefois, le prochain relèvement des taux par la Fed pourrait peser sur les valeurs obligataires. Dans l'ensemble, nous restons par conséquent convaincus qu'à plus long terme, la situation macroéconomique mondiale demeure attrayante pour le crédit.

Financières : les banques plutôt que les assureurs

Sous l'influence des législateurs allemand et italien, les autorités de réglementation continuent de défendre une « Séniorité » réduite pour les obligations séniors. De plus, les règles publiées début novembre par le FSB (Financial Stability Board) pour le TLAC se sont révélées légèrement plus souples que prévu. Selon nous, les banques devraient disposer de plus de temps pour émettre de nouveaux emprunts en proportion plus faible, en particulier les banques américaines. Dans ce contexte, nous privilégions les émissions subordonnées (LT2 et AT1) par rapport aux émissions séniors. Après la correction des spreads jusqu'à fin septembre, nous percevons de la valeur chez les sociétés financières.

Sur le plan sectoriel, les emprunts subordonnés du secteur de l'assurance ont sensiblement progressé et nous avons décidé de basculer notre surpondération de ce segment vers les emprunts subordonnés bancaires. Nous favorisons également les émissions du secteur immobilier.
 

Biais en faveur des valeurs non-cycliques

Globalement, nous maintenons également un biais positif sur les sociétés non-financières. Malgré la publication de résultats mitigés, les fondamentaux demeurent solides compte tenu d'une politique monétaire accommodante et d'indicateurs satisfaisants sur le marché du crédit, en particulier dans la zone euro. Du point de vue technique, les capitaux affluent de nouveau dans la classe d'actifs.

Nous privilégions les secteurs moins sensibles au cycle économique, par exemple, les télécommunications et la consommation. Ces secteurs comprennent de nombreux émetteurs à bêta élevé issus des économies périphériques de l'UEM et laissant entrevoir un rendement attractif. Nous sommes globalement négatifs sur le secteur industriel, qui a souffert de la dernière saison de publication des résultats, tout en maintenant toutefois un biais positif pour les émetteurs du secteur des infrastructures. Nous continuons de sous-pondérer le secteur pétrolier et gazier, ainsi que les Basic Resources. Ces secteurs sont derechef en difficulté à la suite de la nouvelle chute récente des prix des matières premières.