Les semaines écoulées ont été volatiles pour les marchés à la suite d’une série d’événements financiers et géopolitiques inhabituels. Dans un laps de temps très court, une guerre a éclaté en Europe et l’inflation a atteint son plus haut niveau depuis 40 ans aux États-Unis, ce qui a conduit la Réserve fédérale américaine (Fed) à revoir sa politique monétaire via un relèvement plus rapide que prévu des taux directeurs américains.

Dans cet environnement offrant peu de visibilité, les marchés semblent avoir intégré des informations différentes. Les actions américaines ont affiché une performance positive de +6,94 % en mars, ce qui témoigne d’un certain degré d’optimisme. À l’inverse, les bons du Trésor américain à 10 ans se sont envolés de 72 pb au cours de la même période pour atteindre 2,50 % et la courbe des taux US 10 ans-2 ans s’est inversée, ce qui, historiquement, annonce une récession.

Comment concilier ces deux trajectoires ?

Inversion de la courbe des taux américains vs. récessions aux États-Unis

US yield curve inversion vs US Recessions

Source : Bloomberg©

Ce mouvement brusque sur les bons du Trésor a été soutenu par le taux d’inflation de 7,9 % publié en février. Il s’agit du taux le plus élevé enregistré depuis 40 ans, la hausse des prix dépassant celle des salaires aux États-Unis sur 11 mois consécutifs. Ces pressions inflationnistes sont venues de toutes parts, tirées par l’énergie, l’alimentation et l’immobilier. Ce taux a été publié avant même la flambée des prix des matières premières qui a mené le Brent à son plus haut niveau depuis 14 ans, ne laissant aucun doute sur le caractère moins transitoire de l’inflation américaine.

Avec un faible taux de chômage et des demandes d’allocations peu nombreuses, la Fed n’a eu d’autre choix que d’infléchir sa position et de durcir sa politique, avec des hausses de taux de plus de 200 pb attendues en 2022 et de 75 pb supplémentaires en 2023 (selon Markit).

Salaires réels américains (%, en glissement annuel)

US Real wages (YoY %)

Source : Refinitiv Datastream©

De toute évidence, avec une inflation persistante et une politique plus restrictive de la Fed, les bons du Trésor ont été mis à mal et les conditions financières ont commencé à se resserrer aux États-Unis, après avoir été très accommodantes.

Conditions financières aux États-Unis

US Financial Conditions

Source : Bloomberg©

De telles conditions ne sont généralement pas favorables aux actions, mais elles sont un moindre mal. Malgré la forte hausse des taux et les pressions inflationnistes accrues intégrées par les actifs obligataires, l’appétit pour le risque a augmenté de manière significative envers les actions américaines. En effet, les fonds ont continué d’affluer vers les actions américaines (+37 milliards d’euros de flux entrants1) qui ont affiché une performance de +6,94 %2. De plus, la croissance des BPA pour 2022 a été légèrement révisée à la hausse, de 0,7 point à 9,7 % selon Datastream, ce qui témoigne d’une vision plutôt optimiste du consensus.

L’écart entre la volatilité des actions et celle des bons du Trésor, à un sommet depuis de nombreuses années, témoigne de ces perspectives divergentes.

Volatilité des actions américaines vs volatilité des bons du Trésor américain

US Equity volatility vs US Treasuries volatility

Source : Bloomberg©

Il nous semble que cette situation reflète le fait que les marchés se sont principalement concentrés sur les pressions inflationnistes récentes, ce qui a conduit les bons du Trésor américain à intégrer de nouvelles hausses de taux, tandis que les investisseurs se sont tournés vers les actions pour se protéger de l’inflation. La guerre en Ukraine et la détérioration de la situation sanitaire en Chine auront cependant un impact négatif sur la croissance mondiale. Il est toutefois encore très difficile à ce stade d’évaluer leurs impacts.

La capacité de la Fed à ramener l’inflation à 2 % tout en assurant un atterrissage en douceur sera primordiale pour les marchés actions. La période de référence pour la Fed est 1994, année où elle a atteint ces deux objectifs. Cependant, compte tenu du manque de visibilité sur la croissance mondiale et des pressions inflationnistes, la marge de manœuvre de la Fed semble très restreinte.

Cela nous conduit à conserver une position neutre sur les actions mondiales. Par ailleurs, compte tenu de la hausse récente des rendements à 10 ans, proches de notre objectif de fin d’année (2,50 % - 2,75 %), nous choisissons d’ajouter de la duration et plus particulièrement de la duration américaine dans nos portefeuilles.

 


1 Source Bofa ML- Flow Show – YTD au 25 mars 2022

2 S&P500, Du 1er au 30 mars.