26 JUIN

2018

Revenus fixes , Stratégies d'investissement mensuelles , Thèmes

Nous sommes sous-pondérés en termes de duration et négatifs envers l’Italie

Obligations d’État

Ces dernières semaines, les bons du Trésor américain se sont redressés en raison d’importants risques politiques et de la crainte d’une guerre commerciale. Dans ce contexte, notre position longue a porté ses fruits. Les marchés présentant certains signes de répit, nous prévoyons de sous-pondérer le segment à court terme de la courbe américaine (2 ans), sachant que la Fed devrait maintenir le cap actuel et relever les taux en juin. En Europe, la montée continue du cycle d’activité et le retrait progressif des assouplissements quantitatifs par la BCE ont principalement motivé notre position courte sur la courbe des pays cœur en EUR.

Les tensions politiques récentes en Italie se sont quelque peu propagées aux obligations souveraines périphériques, dont les rendements se sont dernièrement élargis. Dans ce contexte, la sous-pondération des obligations italiennes mise en place en janvier nous a servis. Parmi les promesses du gouvernement figurent des réformes susceptibles de significativement accroître l’endettement et les déficits, et nous conservons donc une perspective négative sur la dette italienne. En outre, les valorisations sont à présent plus attractives pour l’ensemble des obligations d’États périphériques, après l’élargissement récent. Dans ce contexte, nous visons une gestion tactique des obligations espagnoles et portugaises.

Nous maintenons une position longue sur les obligations nominales américaines, européennes et canadiennes car leurs perspectives restent positives. Les marchés semblent portés par un profil de portage favorable (USD, EUD). Le cycle d’inflation, renforcé par les données récentes, se montre résolu dans les trois pays/régions.


Crédit

Le risque idiosyncratique a augmenté pour le crédit américain. Le seuil psychologique de 3 % sur les bons du Trésor américain à 10 ans continue à peser sur les actifs risqués et le segment du haut rendement américain pourrait aussi connaître une hausse des défauts au cours des prochaines années. Dans le contexte d’un rebond de l’économie au deuxième trimestre et de résultats favorables des entreprises, la classe d’actifs pourrait bénéficier d’un bon soutien à court terme.

Dans ce contexte, et bien que nous restions prudents à l’égard du crédit américain, nous préférons réduire notre sous-pondération par l’acquisition d’obligations Investment Grade sur le marché au comptant, vraisemblablement appelées à connaître un certain rebond. Sur le front du haut rendement américain, nous visons une réduction de nos positions à découvert par le biais de dérivés, car ces dernières semblent longues sur les actifs risqués.

Les risques augmentent également pour les valeurs périphériques européennes, qui souffrent des perturbations politiques en Italie. Le marché du haut rendement européen est confronté à certains risques idiosyncratiques. Fondamentalement toutefois, les entreprises Investment Grade sont en bonne forme et, après des années de retenue dans les dépenses, jouissent de solides liquidités, d’un endettement réduit et de marges qui se sont rétablies. Les actifs européens ont gagné en popularité grâce au soutien continu de la BCE (au minimum jusqu’à la fin 2018). Afin de tirer parti de l’élargissement récent, nous prévoyons un léger renforcement de notre allocation au crédit non financier européen.

En ce qui concerne les obligations convertibles, les spreads de crédit restent chers excepté dans les segments Investment Grade et High Yield. La classe d’actifs constitue donc une piste intéressante de diversification dans l’environnement actuel.


Dette émergente

Avec un rendement de 6,2 %, la dette émergente en devises fortes soutient la comparaison face aux alternatives à revenu fixe, les risques pesant sur les bons du Trésor américain à rendement plus élevé en raison de la normalisation de la politique monétaire ayant jusqu’ici été compensés par une reprise synchrone de la croissance mondiale et une solide performance des matières premières. L’investissement dans la dette émergente reste justifié par l’accélération de la croissance sur les marchés émergents, des risques contenus en Chine et la hausse des prix des matières premières. Les valorisations de cette classe d’actifs se sont montrées exagérées en termes absolus mais restent néanmoins attractives face au crédit américain.

Nous surpondérons les obligations d’État portées par une dynamique de réforme (Argentine, Égypte et Ukraine) et par les exportations énergétiques (Angola, Équateur, Kazakhstan et Nigéria).

Nous sous-pondérons les crédits sensibles aux bons du Trésor américain présentant un potentiel limité d’élargissement des spreads tels que le Chili, la Chine, la Malaisie, le Panama, le Pérou, les Philippines, la Pologne et l’Uruguay.


Devises

Compte tenu des différentiels de taux d’intérêt, du ratio portage-risque et des surprises économiques, le paysage global est défavorable au dollar américain. Le billet vert reste donc sous pression. Nous visons toutefois une gestion tactique de l’exposition car l’opération demeure vulnérable aux communications de la Fed, en particulier compte tenu des incertitudes qui entourent la banque centrale. Nous sommes tactiquement vendeurs du dollar américain et acheteurs de couronne norvégienne.

Dans l’univers émergent, nous surpondérons les devises des exportateurs de matières premières à court terme, et nous maintenons un positionnement optimiste à moyen terme.