27 FÉVR.

2018

Performance absolue , Thèmes

Trop rapide et trop fougueux

L’adoption de la réforme fiscale de l’administration Trump a déclenché une accélération spectaculaire à la hausse (« melt-up »), commençant à occasionner un certain malaise parmi les investisseurs, en raison de la vitesse du rally boursier. Ce dernier est peut-être trop rapide, trop fougueux. La mise en place de la réforme fiscale aux États-unis à ce stade du cycle peut s’avérer contreproductive et rajouter de l’huile sur le feu d‘une économie en surchauffe, laquelle présente un marché de l’emploi déjà sous tension. La menace de l’impact négatif de l’inflation sur les marges des entreprises commence à poindre à l’horizon. Elle s’accompagne, et de manière plus importante encore, d’une incertitude sur la façon dont la Fed ajustera son cycle de relèvement de taux à l’avenir.

Dans l’ensemble, les marchés actions ont réalisé un très beau parcours. En Amérique du Nord, les indices S&P 500, Nasdaq et Dow Jones ont gagné plus de 5 % au cours du mois. Les économies sensibles aux matières premières, à l’instar du Brésil et de l’Argentine qui ont généré des gains respectifs de 11,14 % et 16,29 %, ont vu leurs indices décoller. Les indices canadien et mexicain ont pris du retard, probablement en raison de l’impact de la menace US sur les renégociations de l’ALENA. En Europe, les indices actions, stimulés par les régions du sud, ont affiché des performances majoritairement positives, l’indice FTSE MIB gagnant 7,57 % au cours du mois. L’indice FTSE 100 a subi une perte légèrerement supérieure à 2 %, car le « Brexit » continue de générer un climat de grande incertitude au Royaume-Uni. Les indices actions en Chine, à Hong Kong, en Inde et en Russie ont tous affiché une très belle performance. En revanche, le Nikkei 225 a affiché un gain plus modeste de 1,46 %, probablement lié à l’appréciation du yen par rapport au dollar.

La montée des anticipations d’inflation a généré une certaine pression sur les taux. Les rendements des bons du Trésor américain d’une maturité comprise entre 3 et 10 ans se sont creusés de 0,30 %, alors que les taux à court terme ont inscrit une hausse de 0,10 à 0,15 %. L’Europe a suivi ce mouvement de façon moins prononcée, les rendements des emprunts de 5 à 10 ans affichant une hausse de 0,15 à 0,20 %. La dépréciation du dollar par rapport aux principales devises s’est poursuivi en janvier, où il a perdu 3,42 % face à l’euro et 3 % face au yen. Les matières premières ont enregistré une performance mitigée. Le pétrole s’est affiché du côté des gagnants, le WTI signant une hausse de +7,13 % sur le mois.

L’indice HFRX Global Hedge Fund EUR a gagné 2,19 %.

Stratégie Long Short Equity

En dépit d’un marché à sens unique, le mois de janvier s’est globalement avéré favorable aux stratégies LS Equity. Les stratégies neutres au marché, les fonds ayant un biais short, et les stratégies spécifiques comme celles liées aux fonds immobiliers ont pris du retard en raison des obstacles qu’elles ont dû affrontrer. Néanmoins, dans l’ensemble, les stratégies longues ont surperformé les stratégies short et la génération d’alpha n’a pas été négligeable. Le fonds LS equity a généré l’une des meilleures performances mensuelles observées depuis des années. Naturellement, le bêta a nettement contribué à la performance.

Depuis un certain temps, les meilleures performances ont été générées par les fonds long/short equity, qui prennent des positions longues sur des gagnants séculaires à l’instar des médias sociaux, et des positions short sur des vecteurs structurellement en déclin, à l’instar de la presse traditionnelle. Ceci se reflète souvent dans un fonds qui prend des positions à travers tout le spectre d’ un secteur ou qui prend une position longue sur la « nouvelle » économie et une position short sur la « vieille » économie. Alors que nous abordons un stade plus avancé dans le rally boursier, avec des taux qui atteignent des niveaux extrèmene, l’attention des investisseurs va se porter sur les fondamentaux des sociétés. Selon nous, cela va favoriser les choix intra-sectoriels, en raison d’une dispersion plus élevée et du plus grand nombre d’opportunités pour des stratégies neutres au marché. En outre, ces fonds présentent une exposition nette plus faible, susceptible d’offrir une protection plus élevée face aux corrections de marché.


Stratégie Global Macro

Les gérants Global Macro semblent entrevoir la lumière à la fin du tunnel. Des années durant, ce sont les banquiers centraux qui ont occupé le devant de la scène, en maintenant les taux d’intérêt à des niveaux planchers. Cette situation a eu une forte incidence, car le sentiment a joué un rôle important dans les fluctuations de marché. De nombreux gérants Macro ont, par conséquent, généré des performances décevantes. A mesure que le rôle des banques centrales va s’estomper, le risque d’investissement va être réapprécié, provoquant des mouvements importants sur les prix des actifs. Les stratégies Macro seront capables de capter et de bénéficier de ces larges fluctuations de marché.


Stratèges Quantitatives

Les CTA ont enregistré un mois de janvier exceptionnel, car ils ont surtout bénéficié des modèles de suivi de tendances, avec des positions longues sur des indices actions et des contrats futures liés à l’énergie. Le faible niveau de la volatilité a, toutefois, empêché les stratégies quantitatives de tirer pleinement parti de tout leur portentiel. Une hausse de la volatilité du marché sera bénéfique aux fonds quantitatifs et produira plus d’opportunités.


Arbitrage Produits de taux

Nous avons maintenu inchangée notre allocation en arbitrage de produit de taux. Malgré le discours des banques centrales qui laisse de plus en plus présager d’une hausse des taux, la volatilité reste limitée. L’accès aux lignes des bilans n’a pas suscité de problème aux État-Unis ces derniers mois, car les opportunités se sont raréfiées. Cependant, nous sommes restés confiants à l’égard de cette stratégie, car l’Europe et le Japon ont encore offert des opportunités convaincantes, et nous étions impatients d’arriver à l’échéance de décembre. Depuis le debut de l’année, tous les gérants au sein de cet univers ont généré de solides rendements ajustés du risque, tout en étant exposés positivement à la volatilité.


Marchés Émergents

Même si la région continue de susciter de la méfiance en raison de sa forte dépendance au dollar, il ne faut pas perdre de vue que les marchés émergents englobent des régions économiques très hétérogènes comme la Chine, le Brésil et la Russie. En moyenne, par rapport aux pays développés, ces économies sont moins diversifiées et moins robustes, mais églalement moins endettées et elles présentent une meilleure démographie ainsi qu’une croissance plus rapide. A notre avis, ces facteurs permettent aux marchés émergents d’offrir un vaste éventail d’opportunités d’investissement parmi les différentes classes d’actifs (devises, taux, positions individuelles actions et dette).


Arbitrage de Risk « Event-driven »

Bien que cette stratégie ait affiché des performances satisfaisantes en 2017, ces dernières sont restées inférieures aux attentes générées par l’administration Trump. Le brouhaha politique en provenance de Washington a provoqué de nombreuses incertitudes, lesquelles ont incité les entreprises à rester en retrait et à attendre plus de clarification. Le nouveau régime fiscal américain étant désormais devenu réalité, 2018 a démarré sur un mois record en matière d’opérations de rachats par les entreprises américaines. Nous sommes convaincus qu’il y aura encore de nombreuses opportunités à saisir en 2018. Pour en nommer simplement quelques-unes : les entreprises de la « vielle économie » oeuvrent en faveur d’une plus grande consolidation afin d’être capables d’affronter les géants de la tech, des champions européens voient le jour à partir d’opérations de fusion et la Chine est avide d’acquérir des activités à l’étranger. Tous ces mouvements vont entraîner des améliorations technologiques.


Entreprises en difficulté

Nous surveillons étroitement les gérants suivant cette stratégie, en raison des rendements potentiellement importants qui sont attendus, mais restons largement en retrait, car l’environnement actuel continue de favoriser un certain attentisme en matière de réappréciation du risque. Les spreads sont très serrés et offrent une asymétrie de risque élevée. Toutefois, des failles sont visibles et le marché, tout comme les banques, ont sévèrement puni les entreprises fortement endettées, qui n’ont pas tenu leurs promesses ou qui semblent trop endettées pour être viables. Jusqu’à présent, le secteur de l’énergie, qui a fait l’objet d’émissions massives ces dernières années, a présenté de nombreuses opportunités intéressantes, en raison de la volatilité des cours du pétrole et de son impact sur ces titres. Dans le secteur de la distribution, les commerces traditionnels de type « brick-and-mortar » (commerces physiques) sont durement touchés par les innovations technologiques et sont sujets à une multitude de bouleversements au sein du secteur.


Stratégie Long Short Crédit & Haut Rendement

La quête de rendement et l’environnement de taux d’intérêt presque négatifs continuent de soutenir nettement cette classe d’actifs, mais la volatilité pourrait repartir à la hausse si des changements rapides en matière de politique monétaire venaient à surprendre le marché.